時間進入2016年，互聯(lián)網金融行業(yè)的投資熱潮還在繼續(xù)，不過行業(yè)格局已經初步奠定?；ヂ?lián)網寡頭如BAT，金融界巨擘如平安，產業(yè)界巨頭如恒大都在各自擅長的互金領域取得了絕對優(yōu)勢。

同時，年度投資的主題也已經從偏重場景和模式的互聯(lián)網金融，擴展到了強調技術推動和變革的金融科技，如大數(shù)據(jù)征信、區(qū)塊鏈金融領域的應用、互聯(lián)網保險等。

在此背景下，互金公司的發(fā)展現(xiàn)狀如何，巨頭夾擊之下該如何突圍，2017年又有哪些有前景的賽道值得投資布局和創(chuàng)業(yè)？針對這些問題，愛分析聯(lián)合創(chuàng)始人張揚，從互聯(lián)網金融行業(yè)研究的角度，在華蓋資本的沙龍上做了分享。本文共計4438個字，預計閱讀時間為8分鐘。

以下為演講內容：

互聯(lián)網金融行業(yè)，是愛分析做投研關注的第一個行業(yè)，從開始到現(xiàn)在已將近一年的時間。我們調研了互金領域的將近一百家公司，幾十位投資人和行業(yè)專家，發(fā)布了近200份公司調研和行業(yè)洞見，并整理出了互聯(lián)網金融的估值榜單以供大家參考。

互金市場方興未艾，用戶滲透率依然較低

目前市場上有一些統(tǒng)計數(shù)據(jù)，顯示整個互聯(lián)網金融行業(yè)的覆蓋用戶大概有四億左右，占了整個互聯(lián)網行業(yè)用戶的70%甚至80%。但我們認為用戶滲透率其實沒有那么高，因為實際上有很大的比例都是微信支付或者支付寶人群，他們僅僅參加了支付環(huán)節(jié)，不算完全意義上的互金客戶。

舉個例子，陸金所目前是是第二大互聯(lián)網金融用戶公司，據(jù)最新發(fā)布的三季報，其用戶量在2550萬左右，距離4億的總覆蓋人群差距還很大。

相比而言，移動社交的用戶滲透率遠高于互聯(lián)網金融，比如微信的用戶達到8億。對比可以得出，互聯(lián)網金融這個行業(yè)本質上從日活、月活的角度看就是粘性比較低的，實際用戶滲透率也較低。

滲透率的另一個層面是市場滲透率，以貸款為例。

現(xiàn)在貸款余額最高的螞蟻金服有一千多億的余額，平安系的平安普惠可能暫列第二。相比之下，北京銀行一個城商行的余額就有8500億，更不要說全國性的商業(yè)銀行以及國有五大銀行了。因此從貸款余額角度來講，互聯(lián)網金融覆蓋滲透率也還很低。

互聯(lián)網金融行業(yè)不看重日活、月活等互聯(lián)網指標

很多投資人會問我們互聯(lián)網金融企業(yè)DAU（日活）和MAU（月活）的數(shù)據(jù)，其實除了一些工具型的產品或者說互聯(lián)網證券類的產品，這個行業(yè)的DAU和MAU數(shù)據(jù)沒有什么太大的價值。

根據(jù)我們公司調研的結果，百萬DAU的互聯(lián)網金融公司很少，除了超級牛的支付寶和同花順，其他DAU數(shù)據(jù)基本上都是可以忽略不計的。

其實金融產品本身的黏性就不是很強，重要的還是和本身金融相關的一些行業(yè)數(shù)據(jù)，比如交易量、資產管理規(guī)模AUM、壞賬率等等。

千帆競速，賽道如何選擇

我們在調研互聯(lián)網金融行業(yè)的時候，對互聯(lián)網金融的發(fā)展形成了自己的一些看法。根據(jù)這些細分行業(yè)投資的熱度和標桿公司的發(fā)展階段，我們大致將互聯(lián)網金融分為了這幾個階段。

最早的一波互聯(lián)網金融浪潮是支付和互聯(lián)網證券。2009年同花順登陸創(chuàng)業(yè)板，東方財富和大智慧緊隨其后，總體來看，最早接觸資本市場的是這三家互聯(lián)網證券公司了?，F(xiàn)在接觸二級市場比較多的是支付類公司。支付行業(yè)從2004年支付寶成立到現(xiàn)在已經過了12年的時間，所以這個行業(yè)接觸二級市場的周期是比較長的。

互金發(fā)展的第二階段就是以余額寶和陸金所為代表的財富管理類公司。陸金所現(xiàn)在已經估值180億美金，明年在香港上市，市值肯定超過200億美金。

陸金所是2011年成立，到2017年上市，整個IPO的進程已經縮短到6-7年的時間，比支付行業(yè)接觸二級市場的進度要快很多。

第三階段，也就是現(xiàn)在火熱的消費金融和征信行業(yè)。消費金融和征信行業(yè)的發(fā)展是相輔相成的。即將來到的雙十一又是一場刺刀見紅的消費金融大戰(zhàn)，螞蟻花唄、蘇寧金融先后推出100億的授信額度，京東白條緊隨其后，直接推出了200億的額度。

第四步，我們認為是B2B電商和農村金融領域。目前企業(yè)級服務的B2B電商對于提高企業(yè)運營的效率有很大的意義，而農村金融又是瞄準目前還沒有被充分覆蓋的人群，是巨大的藍海市場。

未來還有互聯(lián)網保險和區(qū)塊鏈等金融科技領域?；ヂ?lián)網保險參照美國的Oscar，引入大數(shù)據(jù)，人工智能技術，以穿戴式設備為載體，實行差異化風險定價（Usage-based insurance）。

區(qū)塊鏈技術目前已經進入了以金融領域應用為主的2.0時代，創(chuàng)業(yè)公司和和巨頭紛紛切入交易所結算、商業(yè)銀行間匯款、跨境支付等領域。比如，萬向分布式資本投資的矩真金融就是主打商業(yè)銀行間的結算服務。

獨角獸崛起，誰與爭鋒

對于愛分析而言，我們的業(yè)務本質上就是做資產定價?；ヂ?lián)網金融企業(yè)的估值榜，每一個季度發(fā)布一次，榜單里有100家估值在10億以上的公司，而我們實際跟蹤的企業(yè)數(shù)量超過500家，此外我們還跟蹤分析80多家互聯(lián)網金融相關上市公司。

TOP100的榜單估值合計達1.1萬億，其中估值超過60億的未上市公司，即獨角獸企業(yè)就有27家。創(chuàng)業(yè)2年的公司，估值達10億美元不是夢。

互聯(lián)網金融行業(yè)足夠大，很多市場都是百億級別的，因此我們在做榜單的時候感受到對于這個行業(yè)來講，估值真的不是特別大的問題。

巨頭混戰(zhàn)，各顯神通

我們可以從榜單前10名的獨角獸的構成中，看出目前互金行業(yè)發(fā)展的的一些端倪。

首先，這個前十名里面真正的創(chuàng)業(yè)公司特別少，準確來講只有第三名宜信是白手起家的。那為什么這個行業(yè)巨頭能夠做的這么大呢，我們認為原因主要是首先巨頭不差錢，而且有流量和用戶的優(yōu)勢。巨頭如BAT，分別有著搜索、電商、社交的巨大流量，在互聯(lián)網金融領域占據(jù)了客群巨大和獲客成本低的優(yōu)勢，大一點的互聯(lián)網公司獲客成本基本上是壓縮50塊錢以下的。

除了互聯(lián)網巨頭還有就是實業(yè)巨頭， 主要的就是地產公司。由于地產公司本身公司的債務需求就比較旺盛，做互聯(lián)網金融對于自己的產業(yè)鏈來講是一個特別天然的補充。因而，地產巨頭在我們榜單里面出現(xiàn)的越來越多，這是一個明顯的趨勢，比如恒大金服、綠地金服就是典型的例子。

傳統(tǒng)金融巨頭的力量同樣不可忽視，如平安系的陸金所，能夠獲得整個平安系的流量，且有豐富的金融場景。陸金所經過5年的經營，今年零售端交易量達萬億。

面對咄咄逼人的互金巨頭，創(chuàng)業(yè)公司該如何突圍呢？

我們認為有以下5各方面的經驗可以供創(chuàng)業(yè)公司借鑒。

第一點，降低獲客成本。然而，對于沒有流量入口的創(chuàng)業(yè)公司來講，首次獲客成本很難下降。我們現(xiàn)在看到比較好的白手起家公司，其獲客成本為一百多塊錢一個有效的客戶，因此降低獲客成本的關鍵在于的提高轉化率和增強用戶粘性，并且提高復購率。

復購率對于理財類的公司尤其重要。不同于線下借貸公司的一單幾萬塊錢的規(guī)模，理財一般也就是幾千塊錢，如果花幾百塊錢獲客成本，很難達到盈虧平衡。

第二點，客群定位也是一個先天的壁壘，這是植根于互金公司的基因里的。比方說銀行掌握相當數(shù)量的信用卡客戶，可以直接向其推薦理財產品，這種挖掘原有客戶的方式其成本甚至低于互聯(lián)網巨頭。因此，創(chuàng)業(yè)公司如果以熟悉的、可接觸的客群作為切入口便能夠迅速擴大規(guī)模。

第三點，提高風險定價的能力。風控能力衡量互金公司競爭力和團隊行業(yè)經驗的關鍵指標，其原因在于風險定價能力是需要通過不斷試錯，交學費交出來的。這個試錯的經驗可以是團隊在本身創(chuàng)業(yè)公司積累下來的，也可以來自其原本從業(yè)的機構。

第四點，提高運營效率。由于交易量、貸款量還沒有真正形成規(guī)模效應，目前大部分互金公司的運營效率并沒有真正體現(xiàn)出優(yōu)勢。

第五點，建立資本優(yōu)勢。這個可以通過邀請互聯(lián)網巨頭或是投資機構做股東的方式建立，比如找京東金融投資。除此之外，有些創(chuàng)業(yè)公司選擇直接對接傳統(tǒng)金融機構，這是比較取巧、快速的方式。

互金發(fā)展的未解之謎

在研究行業(yè)的同時，我們也看到了一些有趣且值得探討的問題和大家分享。

首先，目前很多互金公司采用的弱變量大數(shù)據(jù)模型能否靠譜，這是存在疑問的。因為從大數(shù)據(jù)角度看，數(shù)據(jù)源決定模型質量，而非技術能力。

總的來說，市面上最好的數(shù)據(jù)源包括政府機構、銀聯(lián)和三大運營商。但如果數(shù)據(jù)源來自于通過互聯(lián)網跑出的弱數(shù)據(jù)，比如社交、旅行等相關性不強的數(shù)據(jù)，其實用價值就存疑了。

第二點是助貸機構未來是否有監(jiān)管的風險。助貸機構目前的杠桿率特別高。銀行ROE高是因為有15倍以上的杠桿，而助貸公司是杠桿趨近于無窮大。所以，我們現(xiàn)在看到的40-50%的ROE水平是不正常的，最好的方式是直接監(jiān)管。

第三點是理財產品的收益率到底能夠降到多少，目前余額寶的收益率已經降到了2%，不斷下降的收益率其實不利于創(chuàng)業(yè)者。

首先對于傳統(tǒng)銀行來講，它的無風險利率在1-2%的水平，客戶就接受了。對于陸金所這類巨頭，3-4%的利率客戶也能夠接受。但是，對于一個創(chuàng)業(yè)公司，由于其信用風險高，基本上有7%的無風險利率客戶才可以勉強接受。在收益率下滑的資產荒時代，7%其實是很高的利率了，這個之間的利差越來越薄。對互聯(lián)網理財公司來講是特別難解決的問題，同時這也是我們?yōu)槭裁床豢春昧闶圬敻还芾硇袠I(yè)的新創(chuàng)業(yè)者主要原因。

第四點是互聯(lián)網金融和AI的結合程度，金融科技的發(fā)展有可能深度改變行業(yè)格局。比如AI人工智能的加入，將推動智能理財/投顧，人臉識別、智能風控等領域的發(fā)展。AI第一個爆發(fā)的商用領域是否會是金融還是個未知數(shù)。

看好互聯(lián)網金融二級市場

分享一下我們的核心投資策略。目前互金企業(yè)投資的現(xiàn)狀是一級市場比較火，二級市場比較衰。中證互聯(lián)網金融指數(shù)今年大概跑輸大盤十幾個點，累計跌幅20%多。

金融業(yè)有其自己的周期，不管是創(chuàng)新企業(yè)高速增長也好，還是風險滯后問題也好，周期是沒有辦法改變的。本質上來講，金融是一個周期行業(yè)。金融行業(yè)一定是周期控制的。

從這個角度來講，我們一直在考慮現(xiàn)在可能是二級市場更好的投資的時間，而不是一級市場。首先，一級市場相對來說本身估值已經較高，未來的不確定性也在增加，因此現(xiàn)在很多投資人覺得2016年可能不是投互聯(lián)網金融比較好的時候，也許等一級市場的泡沫稍微退了再投一點。

 下一個互金市場投資的風口在哪里？

 最后，分享一下我們眼中未來市場投資的風口。

我們認為未來市場的風口依然來自借貸。目前這個風口剛剛展現(xiàn)出它的冰山一角-消費金融，各類平臺都開始推動消費分期，其中以京東白條最有代表性。

同時，短期的個人借貸場景也會是趨勢，比如現(xiàn)金巴士、用錢寶等為代表的payday loan模式。國內的payday loan年化利率在100-200%之間。目標人群長期缺乏金融產品，剛需量極大，且此種模式的利潤率高處在流量紅利期，具有投資價值。

消費者的觀念在這個變革中將起到重要的作用。分期這個觀念的變化還不是從一二線城市開始，而是從三四線城市甚至是農村。當整個90后甚至00后的消費觀念改變之后，這個信貸市場的格局將迎來新的變化。

金融云的服務，是互金的基礎設施，也屬于特別容易被壟斷的行業(yè)。目前阿里控制了大部分的金融云市場，恒生電子控制了私有云市場。未來，其他的基礎設施服務如征信、不良資產處置是否將變成云端的SaaS服務？這是個值得思考的問題。如果成為云端的SaaS服務，將嚴重降低征信、不良資產處置等公司的估值體系。

最后，希望大家都能在2017年的互金投資中站到下一個風口上，取得好的回報。